Disclaimer

הכותב אינו יועץ השקעות. הכותב עשוי למכור ו/או לקנות ו/או להחזיק בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנזכרים בהודעותיו. אין לראות באמור בהודעותיו של הכותב הנ"ל משום הצעה ו/או המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך ו/או נכס פיננסי המתוארים בהן או של ניירות ערך ו/או נכסים פיננסים אחרים כלשהם. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד, וכל העושה שימוש בו, עושה זאת על דעת עצמו ועל אחריותו בלבד.

יום שני, 28 ביולי 2014

סופה של הבועה הסינית קרב?


כבר זמן רב ידוע שבסין מתפתחת בועה של נדל"ן ותשתיות. ישראלים רבים נחשפו לעובדה הזו תודות לבלוג של עדו מרוז. ב-2011 היה נראה כאילו היא מתפוצצת אבל אז הממשל הסיני לחץ עוד יותר חזק על דוושת התמריצים הכלכליים, כלומר הזרמת כספים מגיוסי חוב ומהדפסה, והבועה המשיכה להתנפח. בשלב מסוים זה נהיה ברור שקנה המידה של הבועה הזו הוא משהו שהעולם טרם ראה בתחום הנדל"ן, בשום מקום ובשום זמן. ייתכן אפילו שההסתייגות "בתחום הנדלן" מיותרת.

אני זוכר שלפני התפוצצות בועת הסאב-פריים הייתי קורא על בועת ההיי-טק של סוף שנות ה-90 ובדיעבד זה נראה כל כך אבסורדי. הטיעונים המגוחכים שהוצגו כדי להצדיק אותה, הלך הרוח הכללי ותבנית החשיבה המעוותת שבזמנו נראתה כל כך נכונה וכל כך טבעית לכל כך הרבה אנשים. עד כמה שהיא נראית היום מוזרה וחסרת הגיון בועת ההיי-טק לא הייתה משהו יוצא דופן או חד-פעמי. בועות מתנפחות בשווקים פיננסיים באופן טבעי ואפילו היו מחקרים שהצליחו לשחזר אותם בתנאי מעבדה.

 במחקר אחד נתנו לקבוצת אנשים לסחור ביניהם בנייר ערך שהומצא לצורך הניסוי. הערך של אותו ני"ע היה ברור וידוע לכל. הודיעו למשתתפים שכל יחידה של הני"ע מקנה להם את הזכות לקבל סכום מסוים כל X דקות. כולם ידעו מתי המשחק מסתיים וכמה יקבלו כתוצאה מהחזקת הנייר בכל שלב במשחק. אף על פי כן מחיר הני"ע עלה והתנתק מהערך שלו. כאשר המשתתפים נשאלו מאוחר יותר מדוע הסכימו לקנות במחיר לא הגיוני, התשובה הייתה כיוון שהמחיר עלה והם ראו איך אחרים ממשיכים לקנות ולהעלות את המחיר. הם הניחו שיצליחו למכור את הני"ע מאוחר יותר למישהו אחר במחיר יותר גבוה. תופעה/גישה זו להשקעות נקראת "הטיפש הגדול יותר" או "הפראייר הגדול יותר" כלומר המחיר של ההשקעה מוצדק על ידי המחשבה שמאוחר יותר ימצאו פראייר אחר שישלם אפילו יותר מששילמו בעצם. ניסוי מסוג זה מתואר בפירוט רב יותר בספרו של ג'יימס סורוביצקי "חכמת ההמונים" פרק 11.

במקרה של בועות שמתנפחות מחוץ למעבדה אנשים פחות ישרים עם עצמם. כמובן שהם קונים מתוך אמונה שמאוחר יותר המחיר יעלה אך בנוסף לכך הם ימציאו טיעונים פתלתלים ויצירתיים מאוד להסביר מדוע זה שווה כל כך הרבה. הטיעונים האלו הופכים לתבנית חשיבה- "פרדיגמה". ככל שהבועה נמשכת ומתרחב יותר אנשים משתכנעים והפרדיגמה הופכת לאמת שאין עליה עוררין.

ב-1958, מאו דזה טונג, השליט דאז של סין הקומוניסטית יזם את "הקפיצה הגדולה קדימה" שמטרתה הייתה לעודד את הכלכלה ובעיקר את ייצור הפחם והברזל. התוכנית הייתה כשלון קולוסאלי שבעקבותיו המצב הכלכלי התדרדר עד כדי כך שמליונים מתו ברעב. מבחינה כלכלית סין הגיעה לשפל המדרגה. לאחר מותו של מאו דזה טונג, ב-1976, התבסס דנג שיאופינג כמנהיג החדש. מה שמתאר את מדיניותו של דנג שיאופינג יותר מכל הוא המשפט "זה לא משנה אם החתול הוא שחור או לבן כל עוד הוא תופס עכברים". המטאפורה הקטנה הזו מציינת את נכונותו של השליט החדש לאמץ שיטות שמקורן בחברות קפיטליסטיות ולא קומוניסטיות, והעיקר התוצאה. דנג סלל את הדרך לתהליך של התפתחות כלכלית שנמשכת מאז ועד היום. בעקבות זאת סין שהייתה בעבר מדינה נחשלת וגוועת ברעב התגלתה בראשית שנות האלפיים כמעצמה עולה וכח כלכלי עולמי שאי אפשר להתעלם ממנו. הפלא הכלכלי הוביל לפרדיגמה חדשה. הפרדיגמה החדשה היא שסין היא ג'אגרנוט כלכלי בלתי ניתן לעצירה.
בעקבות המשבר הכלכלי שהחל בסוף 2008 
בנקים מרכזיים בכל רחבי העולם הורידו ריביות במטרה לעודד את הכלכלה ולמנוע ייסוף משמעותי במטבעות המקומיים לעומת הדולר. אחת מהתוצאות של הורדת הריבית הייתה עלייה במחירי הנדל"ן, במיוחד במדינות שפחות נפגעו במשבר. סין שניסתה למנוע מהמיתון העולמי להשפיע עליה תמרצה את הכלכלה המקומית באמצעות עידוד וייזום מסיבי של פרויקטים בתשתיות ונדל"ן. יחד עם הורדת הריבית זה הפך למעין "סערה מושלמת" והוליד בועת נדל"ן מסיבית. הסמל הבולט של הבועה הזו הם ערי הרפאים דוגמת אורדוס. ערים שנבנו בשלמותן בשנים האחרונות וכל הדירות בהן נמכרו, אך אף אחד לא גר בהן. כל הדירות נקנו כהשקעה.

הדבר המפתיע הוא שקיומה של בועה והתקרבותו של משבר כלכלי הן לא עובדות שבקונצנזוס. רבים אינם מאמינים שסין בכלל מסוגלת להקלע למשבר כלכלי. לפני כשנה, אולי קצת יותר, רציתי לראות מה יש למשקיעי ערך בפורומים להגיד בנושא. אם יש דבר אחד שמייחד את אלו שקוראים לעצמם משקיעי ערך זה סוג של יהירות שמאפשרת להם ללכת נגד הזרם. לקרוא את הנתונים בעצמם ולהסיק מסקנות במקום להסתמך על פרשנויות של "מומחים" למיניהם. זה היה בלתי צפוי שאפילו שם שלטה הפרדיגמה של הג'אגרנוט הסיני. המצחיק הוא שבדיוק כפי שקרה אז בבועת ההיי-טק ובבועות רבות אחרות בהיסטוריה המשקיעים וה"מומחים" משתמשים בנתונים לא רלוונטיים בעליל כדי להצדיק את טענתם. 



הנה רשימה חלקית של הטענות הנפוצות יותר ששמעתי בפיהם של אלו המאמינים בפרדיגמה שסין אינה מסוגלת לחוות משבר כלכלי:
-
גודלה וגודל אוכלוסייתה של סין עצומים  - עצומים, כן, אבל זה לחלוטין לא רלוונטי. ההיסטוריה מוכיחה שהתמודדות עם משבר כלכלי אינה קלה יותר במדינות גדולות.
-
סין היא לא דמוקרטיה היא יכולה להורות על הקפאה במחירי הדיור  - נכון, אבל זה לא פותר את הבעיה. גם במדינה שאינה דמוקרטית אי אפשר להכריח אנשים להמשיך להאמין שבועה אינה בועה. אם בהוראת השלטון אסור יהיה להוריד מחירים, יקרו שני דברים. הראשון, עסקאות נדל"ן יעצרו כמעט לחלוטין. האינטרס של הקונה במחירי בועה מונע מתוך גישת הפראייר הגדול יותר. אם האווירה השתנתה והמשקיע כבר לא מאמין שיצליח למצוא פראייר גדול יותר אין לו סיבה לקנות נכס שמחירו מנותק לחלוטין מערכו. השני, עקיפה של החוק באמצעות עסקאות בתחום האפור או השחור. למשל, במקום למכור יחכירו את הנכס למיליון שנים. כך או כך אם הבעלים של הנכס לא יוכל למכור אותו במחיר הגיוני אז הוא לא יוכל למכור אותו ומעשית כל השקעתו ירדה לטמיון גם אם על הנייר הוא עדיין בעל נכס יוקרתי. בעיה נוספת היא שהקפאת מחירים בטח לא תעזור לחברות הנדל"ן למכור את המלאים האדירים שהלכו ונבנו אצלם בחודשים האחרונים. חברות הנדל"ן בסין צברו חובות אדירים ורבות מהן צפויות לחוות קשיים אדירים בפירעונם בשנה הקרובה.
-
סין עוברת תהליך עיור, על כן יש מי שיגור בבתים הללו - סין אכן עוברת תהליך עיור. תהליך עיור בו חקלאים עוברים מהכפר העני לעיר כדי למצוא עבודה כפועלי תעשייה בשכר נמוך. שכר הפועלים נמוך אך יותר גבוה מהשכר בכפר. עדיין מדובר בשכבה חלשה מאוד מבחינה כלכלית שלא תוכל להרשות לעצמה לקנות את הנדל"ן המדובר במחירי בועה (וכנראה שגם לא במחירי שפל).
-
סין יכולה לתמרץ את הכלכלה - זה מה שהיא עשתה עד כה. הם כבר הגיעו למצב שהם בונים ערי רפאים וכבישים לשום מקום. סין ממונפת עד מעל הראש וישנן עדויות חזקות לכך שהם מדפיסים כסף בכמויות אדירות. עד כה האינפלציה הראתה רק ניצנים להאצה ועדיין לא הרימה ראש אך בקצב הזה אין ספק שהיא עוד תרים. אינפלציה תוך כדי מיתון הוא אחד הסיוטים הגדולים ביותר של כלכלנים.





ועכשיו כיוון הרוח משתנה. זה התחיל בטפטוף אבל נדמה שהוא הולך ומתגבר. נראה שכל שבוע יוצאים נתונים וכתבות המתעדות את הקריסה של מגדל הקלפים הזה.
כתוצאה מהבום הנדלני הסיני עלה מחירן של סחורות שקשורות באופן ישיר לתחומים אלו. סחורות כמו עפרת ברזל. אפשר לראות כאן שמחיר עפרת ברזל עלה כתוצאה מהבום הנדלני הסיני ועכשיו נופל למחירים הנמוכים ביותר מאז שהתחילה הבועה.

חברת קטרפילר היא היצרנית הגדולה ביותר של ציוד מכני הנדסי כבד והיא מפרסמת כל חודש את נתוני המכירות שלה עם פילוח גאוגרפי וענפי. אפשר לראות כאן איך ברבעונים האחרונים ענף הכרייה צמצם באופן דרסטי את כמות הרכישות החדשות וגם ענף הבנייה האסייאתי מראה התמתנות.


בכתבה הזו מסופר שמחירי הדירות ירדו בחודשים האחרונים באופן מאוד רחב (79 ערים מתוך 100) ושקצב המכירות ירד גם הוא באופן משמעותי (מכירות קרקעות ירדו 30% לעומת שנה שעברה) ועוד נתונים נוספים


הכתבה הזו מספרת על מכירות של קרקעות ונדל"ן שהאטו ובמקומות מסוימים נעצרו לחלוטין ויזמי נדל"ן תקועים עם מלאי שמספיק לתקופה שבין שנה עד שלוש שנים


בכתבה הזו ניתן לקרוא על כך שתאגידי נדל"ן (REIT) סיניים הנפיקו חוב שמתוכו אמורים להיפרע עוד השנה 32.8 מליארד דולר וההערכות הן שהם לא יוכלו לעמוד בתשלום וזאת תהיה חדלות הפירעון הגדולה בהיסטוריה של סין.

הכתבה הקודמת מציינת שאזרחים סיניים מחפשים להציל את כספם ומחפשים השקעות בחו"ל כדי להוציא כסף מסין. הכתבה הזו מביאה נתונים שתומכים בטענה.


בחלק מהאזורים מצב המכירות כל כך גרוע שהקבלנים מתחייבים לרוכשים שהם יקנו מהם את הנכס בחזרה אם ירצו בעוד 3-5 שנים במחיר גבוה יותר.



עדו מרוז מצייץ בטוויטר קישורים לכתבות בסינית בהם הנתונים הבאים:
- קבלנים בעיר יינגג'או שוכרים שחקנים שיעמדו בתור כדי ליצור את הרושם שיש עוד התלהבות של קונים.
-  בשבוע הראשון של יולי מכירות נדל"ן ב-40 הערים הגדולות בסין נפלו ב-8% לעומת השבוע שלפניו וב-18% לעומת שנה שעברה.
-  חברת תיווך נדל"ן גדולה פותחת בסבב פיטורים ופיטרה יותר מ-100 איש.
-  חברת הנדל"ן AGILE בקשיי נזילות ומגייסת חוב בפעם הרביעית בחצי שנה האחרונה.


לטעמי כל אלו משאירים מעט מאוד מקום לספק שסופה של הבועה קרוב.

ג.נ. שורט קאטרפילר




*אם ברצונכם להגיב באנונימיות זה בסדר אבל בבקשה אל תשתמשו באפשרות "אנונימי" אלא בחרו באפשרות "שם/כתובת אתר" ובחרו לעצמכם כינוי.