בזמן האחרון בשיח הכלכלי עולה לעיתים קרובות המונח Yield Curve או בעברית עקום התשואה. הכוונה היא בד"כ לגרף המתאר את התשואה על אג"ח האוצר של ארה"ב בטווחי פרעון שונים. הסיבה היא שבזמן האחרון הגרף הזה נהיה שטוח והוא לא אמור להיות שטוח. כאן למטה תוכלו לצפות בסרטון המסביר בצורה די טובה במה מדובר ובכל זאת אסביר זאת גם במילים שלי.
אם תבקשו מהבנק הלוואה לשנה או שתבקשו את אותה ההלוואה ל-10 שנים הבנק יגבה ריבית שנתית גבוהה יותר על ההלוואה ל-10 שנים. הסיבה היא שככל שההלוואה היא לזמן ארוך יותר אי הוודאות גדולה יותר. הסיכוי שתפשטו רגל מתישהו בעשר השנים הבאות גדול יותר מהסיכוי שתפשטו רגל בשנה הקרובה. אותו דבר נכון גם כשמדובר באג"ח מדינה. אג"ח לטווח קצר בד"כ ייתן תשואה נמוכה יותר מאג"ח ל-10 או 20 או 30 שנה. גם אם אתם חושבים שהסיכוי לחדלות פרעון הוא קטן מאוד, בוודאי שככל שמסתכלים על תקופה ארוכה יותר הסיכון הזה גדל. בנוסף אג"ח לטווח קצר פחות חשוף לסיכונים של אינפלציה ועליית הריבית. במקרה שיש היפר-אינפלציה או שהריבית עולה, מי שקנה את האג"ח לטווח קצר ממילא יקבל בקרוב את כספו. על כן הוא נפגע פחות. מי שרכש אג"ח לטווח הארוך יפגע מכך בצורה קשה יותר. הוא יוכל להמתין 20 שנה ולקבל חזרה את כספו שנשחק ע"י האינפלציה בקצב גבוה מהצפוי ולסבול מכך שהוא ממשיך לקבל תשואה נמוכה בזמן שהריבית במשק עלתה משמעותית. לחלופין יוכל פשוט למכור את האג"ח במקום להמתין 20 שנה אך המחיר שבו הוא ימכור ישקף את השינויים ואת הסיכונים, כלומר הוא ימכור בהפסד משמעותי.
אלו הן הסיבות שבמצב רגיל אג"ח מדינה לטווח קצר מציע ריבית נמוכה יותר מאג"ח מדינה לטווח ארוך. אך בזמן האחרון עקום התשואה השתטח. כדי לתמצת את פערי התשואות למספר אחד מקובל למדוד את הפער בין התשואה של האג"ח לשנתיים ואג"ח ל-10 שנים. זה נקרא Yield Spread או "פער התשואות". בשנים האחרונות עקום התשואה משתטח כלומר הפער בין התשואות הולך וקטן עד כדי כך שכיום הוא ממש אפסי.
ב-40 שנה האחרונות היו שלושה מקרים בהן פער התשואות היה שלילי. זה קרה ב-1989 ,2000, 2006. מה יכול לגרום לעקום התשואות להשתטח, או כפי שקרה בשנים הללו, אפילו להיות שלילי? סיבה אחת היא החשש מתשואות גרועות בהשקעות אלטרנטיביות, משמע נפילה של שוק ההון. גורם נוסף הוא שהמשקיעים צופים ירידת ריבית בעתיד ולכן הם מעדיפים לנעול לעצמם ריבית ארוכת טווח שבעיניהם היא גבוהה יותר ממה שיוכלו להשיג בעתיד. בתרחישים אלו הביקוש לאג"ח לטווח ארוך גדל לעומת הביקוש לאג"ח לטווח קצר ולכן פער התשואות קטן או אף הופך לשלילי. הסיבה שמשקיעים צופים ברעד וחיל בעקום התשואה משתטח, היא שבשלוש המקרים שהזכרתי, בהם פער התשואות הפך לשלילי, משבר כלכלי עמד בפתח. המשבר הכלכלי של תחילת שנות ה-90 היה קצר ולא השאיר הרבה צלקות ולכן כמעט נשכח. פיצוץ בועת הדוטקום לעומת זאת היה כואב והורגש היטב גם פה בישראל. ב-2007 משבר חדלות פרעון של משכנתאות הסאב-פריים גרם לבנקים לדמם ובסוף 2008 כבר הוביל למשבר כלכלי רחב היקף. לכל אחד מהמשברים הללו קדם פער תשואות שלילי. אם כך, לא מופרך לטעון שהשתטחות עקום התשואות מבשרת על סבירות לא מבוטלת למשבר בעתיד הלא רחוק.
שיעורי הריבית:
פער התשואות:
לחיצה על התמונות תוביל אתכם לעמוד המקור בו תוכלו לראות את הגרפים ברזולוציה טובה יותר.
[עדכון 21/12/2018 14:27 חשוב להדגיש שפער התשואות עדיין אינו שלילי אלא שהוא עדיין קצת מעל ל-0]
באופן אישי אני לא בטוח שמשבר כלכלי נוסף אכן מחכה לנו מעבר לפינה. ייתכן שהשתטחות עקום התשואות מעידה רק על כך שמשקיעים רבים צופים הורדות ריבית בעתיד. ייתכן גם שהמשקיעים פשוט טועים ושום דבר מאלו לא יקרה. כמובן שאם בכל זאת יהיה משבר או ירידה בריבית אכריז ביהירות שידעתי זאת מראש ואפנה את כולם לפוסט הזה.
כל אלו באים על רקע הפעולות האחרונות של הבנק הפדרלי (או בקיצור "הפד"). מאז שנות השמונים הפד משתמש בריבית כדוושת האצה לכלכלה. בכל תקופת משבר, הפד מוריד את הריבית כדי לעודד את הכלכלה, ולהעלות את ערכם של נכסים. כתוצאת לוואי ריבית נמוכה גם מנפחת בועות חדשות שמתפוצצות ומובילות למשבר נוסף וחוזר חלילה. בכל פעם הבנק הפדרלי מוריד את הריבית לרמה אפילו יותר נמוכה משהייתה בשפל הקודם. במשבר האחרון כבר הגענו לריבית אפסית. ב-2015 הפד החל להעלות את הריבית לאט ובזהירות. לפני יומיים הכריז על העלאה נוספת ששמה את ריבית הפד על 2.5%. כדי לשים זאת בפרופורציה חשוב לציין שזו עדיין ריבית נמוכה יותר מכל תקופה אחרת ביובל האחרון למעט השפל של 2002-2003.
מי שמאזין לשיח הפרשנים בערוצים הכלכליים עשוי להסיק שהמטרה היחידה לקיומו של הבנק הפדרלי היא לדאוג לכך ששוק ההון ימשיך לעלות. הקריינים והפרשנים מסרבים להאמין כיצד הפד רואה את השוק יורד בתגובה להודעות על העלאת ריבית ובכל זאת ממשיך להעלות אותה. ובכן, זה אולי שיקול אך זה בהחלט אינו השיקול היחיד בקביעת שער הריבית. כאמור כל עוד הריבית נמוכה זה מעודד התנפחות של בועות פיננסיות ובנוסף גם מעודד אינפלציה. השתטחות עקום התשואות עשויה להעיד שגם המשקיעים מיישמים את תבנית החשיבה של הפרשנים ואינם סבורים שהפד ימשיך במדיניות העלאת הריבית. בינתיים הפד אכן מראה סימנים שגם אם אין בכוונתו כרגע להוריד את הריבית קצב העלאת הריבית יהיה איטי יותר בעתיד.
מי שמאזין לשיח הפרשנים בערוצים הכלכליים עשוי להסיק שהמטרה היחידה לקיומו של הבנק הפדרלי היא לדאוג לכך ששוק ההון ימשיך לעלות. הקריינים והפרשנים מסרבים להאמין כיצד הפד רואה את השוק יורד בתגובה להודעות על העלאת ריבית ובכל זאת ממשיך להעלות אותה. ובכן, זה אולי שיקול אך זה בהחלט אינו השיקול היחיד בקביעת שער הריבית. כאמור כל עוד הריבית נמוכה זה מעודד התנפחות של בועות פיננסיות ובנוסף גם מעודד אינפלציה. השתטחות עקום התשואות עשויה להעיד שגם המשקיעים מיישמים את תבנית החשיבה של הפרשנים ואינם סבורים שהפד ימשיך במדיניות העלאת הריבית. בינתיים הפד אכן מראה סימנים שגם אם אין בכוונתו כרגע להוריד את הריבית קצב העלאת הריבית יהיה איטי יותר בעתיד.
*אם ברצונכם להגיב באנונימיות זה בסדר אבל בבקשה אל תשתמשו באפשרות "אנונימי" אלא בחרו באפשרות "שם/כתובת אתר" ובחרו לעצמכם כינוי.
