Socially responsible investing - או בעברית "השקעות הוגנות", היא תפיסה לפיה אין להשקיע בחברות שיש בפעילותן פן לא מוסרי. על פי רוב מדובר בחברות העוסקות בהימורים, אלכוהול, טבק, כלי נשק, חברות העוסקות בדלק מאובנים (נפט פחם וגז), כימיקלים, אמצעי מניעה וכלים רפואיים שמשמשים להפלה. שתי הקטגוריות האחרונות עשויות להראות קצת משונות לרוב הקוראים אך הן מביאות לידי ביטוי את העובדה שיש זרם משמעותי של משקיעים נוצרים אדוקים בתחום. ישנן קרנות רבות המגדירות עצמן כקרנות של השקעה הוגנת. המהדרין מכלילים בתפיסה את החיפוש האקטיבי אחר השקעות בחברות שעוסקות בלשפר את העולם, (למשל חברות אנרגיה ירוקה) ולא רק בהמנעות מחברות מסויימות.
הרציונל מאחורי גישת ההשקעה ההוגנת מתחלק לשני טיעונים. הראשון הוא המנעות מהפקת רווח מפעילות לא מוסרית. הגיוני למשל כי אדם המאמין כי ייצור משקאות אלכוהוליים הוא פעולה לא מוסרית יירצה להמנע מלמצוא את עצמו כבעל מניות בחברת משקאות שמייצרת משקאות אלכוהוליים.
הטיעון השני הוא תועלתני. לפי טיעון זה הימנעות מהשקעה בחברות לא מוסריות פוגעת בחברות אלו והופכת את העולם ליותר מוסרי. רוב האנשים, גם אם אינם עוסקים בהשקעות מקבלים את הטיעון הזה אינטואיטיבית גם מבלי להבין כיצד בדיוק המנעות מהשקעה בהן תפגע בחברות הללו. לעיתים טועים לחשוב שברכישה של מניות הסכום ששולם מגיע לידי החברה וכך המנעות מרכישת המניות מצמצמת את תזרים המזומנים של החברה. זה המקום לציין את מה שאולי מובן מאליו לרוב הקוראים של מבצע ולדהיים, בעסקה רגילה של רכישת מניות בבורסה הכסף לא מגיע לחברה אלא למשקיע שמכר את מניותיו. חברות מקבלות כסף ממכירת מניות רק בהנפקה או בהנפקה שניונית. אם כן, כיצד גישת ההשקעות ההוגנות פוגעת בחברות הלא מוסריות? ההימנעות תוריד את מחירי המניות של החברות הללו ותביא לכך שיהיה להן קשה יותר לגייס הון בהנפקות. היא תהפוך את ההנפקה לפחות משתלמת. התקווה היא שכתוצאה מכך הקמת חברה לא מוסרית תהפוך לפחות אטרקטיבית ושחברות לא מוסריות כאלו יצמחו לאט יותר או אף שעסקיהם יפגעו כתוצאה מהקושי לגייס כספים.
בשנים 2002/3 באפט (ברקשייר) רכש מניות בחברת פטרוצ'יינה, חברת נפט סינית. אותן שנים פשטה באסיה בהלת הסארס שגרמה להלך רוח שלילי גם בשוק ההון בכל הקשור למניות אסיאתיות. החברה נסחרה אז לפי שווי של 38 מליארד דולר ובאפט העריך את השווי שלה ב-100 מליארד דולר. כלומר היא נסחרה בפחות מחצי השווי השמרני שלה לפי באפט. בשנים שלאחר מכן מחיר המנייה נסק. השקעה של קצת פחות מ-500 מליון דולר הפכה להשקעה בשווי של 4 מליארד דולר. באפט מכר את המניות ב-2007. הוא ספג קצת ביקורת במהלך 2008 כיוון שלאחר המכירה המנייה המשיכה לעלות והכפילה את מחירה. בדיעבד התזמון שלו היה בסדר גמור כיוון שהנסיקה נגמרה במפלה כאשר ב-2008 משבר הסאב פריים גרם למחירי הנפט לצנוח ומחיר המניה צנח גם הוא, אם כי מחירה של פטרוצ'יינה לא חזר לשפל של 2002.
במהלך אותן שנים בהן ברקשייר החזיקה במניות פטרוצ'יינה באפט הואשם בחוסר מוסריות כיוון שפטרוצ'יינה הואשמה בכך שהייתה מעורבת בעקיפין ברצח העם בדארפור, סודן (או שלא בעקיפין, אני לא נכנס לויכוח הזה). כמובן שלא הייתה לבאפט שום השפעה על ניהול החברה. אחרי הכל ברקשייר הייתה הבעלים של פחות מ-2% מפטרוצ'יינה. המאשימים טענו שעצם החזקת המניות היא מעשה לא מוסרי. לאחר שמכר את ההחזקה שאלו אותו האם הוא מכר בעקבות הלחץ שהופעל עליו לגבי דארפור. באפט ענה שזאת הייתה החלטה עסקית לחלוטין.
מחקרים שונים שנעשו לאורך השנים ניסו לבדוק האם גישת ההשקעות ההוגנות פוגעת בתשואה או מעלה אותה. חסידי הגישה מנסים להראות כי השקעה הוגנת אינה פוגעת בתשואה ואף נותנת תשואה גבוהה יותר. מאמר של חברת ניהול הנכסים RBC סקר את המחקרים השונים שנעשו לאורך השנים והגיע למסקנה שלא ניתן לומר שהשקעות הוגנות משיאות תשואה עודפת אך הן אינן פוגעות בתשואה.
כפי שציינתי חסידי הגישה מעוניינים להראות שהשקעה הוגנת משיגה את תשואת השוק אך ישנה סתירה מובנית בין הטענה שהתשואה אינה נפגעת ובין השאיפה שהפצת האתיקה של השקעה הוגנת תפגע במחיר המניות של חברות לא מוסריות. כאשר אנו מדברים על השאיפה להוריד את מחיר המניה אנחנו מדברים על כך שחברות לא מוסריות יסחרו במחירים נמוכים יותר מאשר חברות מוסריות. מה זה "מחירים נמוכים יותר"? אי אפשר לצפות שענקית נפט תסחר בשווי נמוך יותר מאשר חברה שמפעילה מפעל מחזור קטן. כלומר לא מדובר בשווי שוק נמוך יותר. "מחירים נמוכים יותר" פירושו מחירים נמוכים יותר ביחס לערך הפנימי של החברה. אם חברה לא מוסרית תסחר במכפיל רווח נמוך או בשווי נמוך משווי נכסיה אזי לא משתלם להנפיק אותה או לגייס הון באמצעות הנפקה משנית, והרי זו המטרה, לפגוע ביכולתן לגייס הון באמצעות הורדת המחיר. אם אכן התפיסה של השקעות הוגנות תתפוס תאוצה ותסחוף מסה של משקיעים, המטרה תושג וחברות אלו יסחרו במחירים נמוכים לעומת ערכם. כיוון שהן יסחרו במחירים נמוכים יותר לעומת ערכן, התוצאה היא שלאורך זמן השקעה בחברות אלו תשיא תשואה גבוהה יותר מאשר השקעה בחברות הוגנות.
המסקנה היא שהרצון להראות כי השקעות הוגנות משיגות את תשואת השוק, שגוי מיסודו וסותר את המטרה לסחוף אחריהם כמה שיותר משקיעים. ככל שישכנעו יותר משקיעים כך הבדיקה תראה תשואה הולכת ומתדרדרת לעומת השוק ולעומת השקעה בחברות לא מוסריות. המדידה עצמה לא משיגה שום דבר ואף מזיקה לרעיון.
*אם ברצונכם להגיב באנונימיות זה בסדר אבל בבקשה אל תשתמשו באפשרות "אנונימי" אלא בחרו באפשרות "שם/כתובת אתר" ובחרו לעצמכם כינוי.
לדעתי יש כשל בטיעון האחרון שלך. ככל שמשקיעים ימנעו מהשקעה בחברות לא מוסריות, שווי השוק שלהן יקטן, אך גם הנגישות שלהן לשוק ההון, מה שיוריד את ערכן הפנימי. חברה שתתקשה לגייס אשראי, למשל, עלולה להגיע ממש לחדלות פרעון.
השבמחקערכן הפנימי לא נשאר קבוע, אלא הוא עצמו יורד עקב ההימנעות מלהשקיע בהן.
העדר נגישות לגיוס כספים בבורסה אינה משפיעה על שווי החברות והתשואה מהן באופן ישיר. אני מקווה שלפחות על זה אין מחלוקת. אם חברה לא הנפיקה בבורסה זה לא אומר שרווחיה הולכים וקטנים.
השבמחקלגבי פגיעה עקיפה. זה לא סביר שהעדר גישה לשוק ההון תמנע ממנה מלגייס חוב באופן פרטי, לקבל הלוואה מהבנק למשל. זה גם לא סביר שחברה רווחית תגיע לחדלות פרעון עקב חוסר יכולת לגייס חוב.
הפגיעה העקיפה גורמת לבעיה של העדר גיוון של מקורות אשראי זמינים לחברה. חברה שאינה יכולה לגייס חוב בשוק הון תשלם ריבית גבוהה יותר לבנק.
השבמחקבנוסף, אם להמשיך עוד את ההיגיון של הטוענים, אזי משקיעים יימנעו מלהשקיע גם בבנקים שמתמחים במימון חברות טבק ונפט. זה אמור לגרום לכך שפחות בנקים יסכימו לממן חברות לא מוסריות.
וחברת אנרגיה, למשל, כן יכולה להגיע לחדלות פרעון אם הצורך לגלגל אשראי מגיע דווקא בתקופה בה מחירי הנפט בשפל ...
לחברות אנרגיה שאני מכיר יש חוב בגובה הנכסים השוטפים או מתחתיו מה שאומר שגם אם יסגרו להם את הברז באותו זמן יחד עם ירידה במחיר הנפט, עדיין פשיטת רגל אינה סבירה כלל וכלל.
השבמחקנקודה נוספת שחשוב להדגיש. פשיטת רגל, סגירה או צמצום האפשרויות לגייס חוב הם אירועים נקודתיים. נניח למשל שאקסון מובייל מתקשה לגייס חוב. היא תוכל לשלם את החוב מתוך התזרים השנתי אבל נניח שהיא בכל זאת רוצה לשמור גם על רמות מזומנים דומות ליתר בטחון. היא יכולה לעצור חלוקת דיבידנד ובייבקים לשנה שנתיים וזה לבדו יספיק. זה לא כל כך משנה מה הדבר הספציפי שהיא תעשה. נניח שזה אכן הוביל לפגיעה בעסק. אולי כי היא קיצצה בקפאקס, אולי כי היא מכרה כמה נכסים, זה לא משנה, העיקר נניח שאכן הייתה פגיעה.
מה אז? לא תהיה פגיעה נוספת כל שנה כי כבר אין חוב לגלגל. זו הייתה פגיעה נקודתית שלא תחזור תקופתית. במצב החדש שנוצר החברה נסחרת במכפיל הון ומכפיל רווח נמוכים כתוצאה מהשפעת ה-SRI. ומכיוון שהיא נסחרת במכפילים נמוכים היא תניב לבעלי המניות הלא מוסריים תשואה גבוהה.
כנ"ל לגבי פשיטת רגל. כדי שSRI יובילו לפשיטות רגל זה צריך להיות גל פתאומי, אחרת עלויות המימון של החברות יעלו בהדרגתיות והחברות, אם הן רווחיות פשוט יצמצמו מדי שנה את השימוש בחוב. גל פתאומי של השתלטות SRI על הלך הרוח בשוק הוא דבר לא סביר. אבל בכל זאת נניח שזה אכן קרה ושהתוצאה הייתה קטסטרופלית עבור החברות בדיוק כפי שמתנגדיהם קיוו. 60 % מהחברות פשטו רגל. במצב החדש החברות ששרדו עדיין ייסחרו במכפילים נמוכים כתוצאה מה-SRI ובשנים שלאחר מכן יתנו תשואה גבוהה למשקיעים הלא מוסריים
"כיוון שהן יסחרו במחירים נמוכים יותר לעומת ערכן, התוצאה היא שלאורך זמן השקעה בחברות אלו תשיא תשואה גבוהה יותר מאשר השקעה בחברות הוגנות."
השבמחקלא חושב כך. הרעיון בבסיס השקעות ערך הוא, למצוא חברה שמתומחרת בחסר ללא סיבה אינהרנטית. לדוגמא: חברה שעוסקת בתחום לא פופולארי/עם שם רע, תתומחר בחסר. אך כשהשוק יווכח שהחברה רווחית, התמחור שוב יהיה ריאלי.
במקרה הזה, לא בטוח שאפשר להסתמך על כך (לפי ההיגיון בבסיס התזה, שאני ממש לא מסכים איתו) כיוון שגם אם היא תהיה רווחית, התמחור עדיין יהיה חסר.
הרשומה הזו לא עוסקת בהשקעות ערך, עם זאת, הרעיון בבסיס השקעות ערך הוא לראות עצמך כמשקיע בעסק ולא כסוחר בניירות. העסק הוא זה שמפיק את התשואה ולא לצפות שהתשואה תבוא משינוי במגמות בקרב הסוחרים. בטווח הארוך חברות רווחיות מחלקות את רווחיהן חזרה לבעלי המניות וזה המקור האמיתי לתשואה. זה מקור הערך.
השבמחקעל אחת כמה וכמה אם המצב של תמחור בחסר ילך ויחמיר, מצבו של המשקיע ילך וישתפר. לדוגמא בחברה שמחלקת 10 מליון לשנה מצבו של המשקיע שקנה מניות לפי שווי של 80 מליון הוא מצויין והוא רק ילך וישתפר אם המחיר ירד והוא יוכל להשקיע שוב את הרווחים לפי שווי של 60 מיליון. לחילופין החברה עצמה יכולה לבצע את החלוקה, כולה או חלקה, בצורה של בייבקים. במקרה כזה תמחור בחסר יכול להפוך לקרן שפע של ממש עבור המשקיע.